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PE的本質,終究是堅持長期主義投資方法論

來源:投中網

2020年6月10-12日,由投中信息、投中網聯合主辦,投中資本承辦的“第14屆中國投資年會年度峰會”在上海隆重召開。中國的創新力量正風雷涌動,奮發九州,蕩滌環宇,本次峰會以“九州風雷”為主題,匯聚國內外頂級投資機構大佬、知名經濟學家和創新經濟領袖,共筑行業新版圖,探索新機遇。

會上,凱輝基金管理合伙人段蘭春、深圳擔保集團副總經理/中小擔創投總經理蔡濤、麥星投資董事長崔文立、高特佳投資集團CEO/高特佳弘瑞投資董事長黃青、鼎暉投資董事總經理李磊、廣東粵財基金管理有限公司董事長林綺、華蓋資本創始合伙人、總經理鹿炳輝、東方弘泰資本管理合伙人/CEO馬云濤、摩根士丹利人民幣基金聯席主管、摩根士丹利華鑫基金董事長周熙圍繞《震蕩市場下的PE價值投資》這一主題進行了一場精彩對話,本場對話由段蘭春主持。其中,鹿炳輝談到,創新的技術,老百姓衣食住行相關,跟生產優勢相關的,這三個方向無論未來的國際貿易關系怎么變化,我們都認為是存在巨大的機會,這個是不確定性當中的確定性。

以下為“第14屆中國投資年會年度峰會”實錄,由投中網整理。

段蘭春:大家早上好,非常榮幸受投中的邀請來擔任這一輪圓桌討論的主持人,首先請各位嘉賓用一分鐘介紹一下自己和自己所在的機構,從蔡總開始。

蔡濤:好的,我先介紹一下我自己,我是來自深圳擔保集團的蔡濤,深圳擔保集團是屬于深圳市政府的一家融資擔保機構,深圳擔保集團因為成立了20周年,我們成立之初就是要緩解深圳市中小企業融資難和融資貴的政府的平臺。這么多年我們可能以融資擔保為主業,包括我們的小貸、創投、還有融資租賃,以及其他的業務,全方位全生命周期的服務深圳的中小企業,所以我們擔保集團,因為我們是秉持通過我們的融資業務發現企業,通過創投發現企業的價值,這是我們擔保集團的基本情況。

崔文立:大家好,我是麥星投資的董事長崔文立,麥星投資成立16年,是一個專注醫療消費和科技的行業專注的綜合類基金,我們管理人民幣和美元是雙幣種的PE的管理機構,我們投資最主要的策略就是投少、投精,希望能夠有更好的更低的失敗率,更好的成功率,保證每個基金都成為回報的精品,謝謝。

黃青:大家好,我是高特佳的黃青。我們2001年成立,已經有將近20年的股權投資的歷史和經驗,高特佳主要聚焦健康醫療行業的投資,經過多年耕耘,目前整體管理的基金規模已經超過200億,投資的醫療健康項目70多家,希望我們在今天的交流過程當中能夠跟大家共同的探討,共同的學習,共同的成長,謝謝大家!

李磊:大家好,我是鼎暉投資的李磊,我們目前管理的資金規模大約1500億人民幣,包括私募股權、風險投資、夾層以及二級市場等多支基金。私募股權基金主要關注大消費、大健康,以及TMT科技及新增長相關領域的投資。

鹿炳輝:大家好我是華蓋資本的創始人鹿炳輝,我們管理的資產規模有150億人民幣,主要是醫療健康TMT等方向,我們主要是早期和中后期,經過特點進行布局,我們目前投資企業100多家境內外上市的企業大概有10家。

鹿炳輝:大家好我是華蓋資本的創始人鹿炳輝,我們管理的資產規模超150億人民幣,主要關注醫療健康、TMT、文化教育三大方向,早中期和成長成熟期的優質企業。目前已投資企業約160家,其中境內外上市的企業大約有10家。

馬云濤:大家好,我是東方弘泰資本馬云濤。我們目前基金管理規模90億元人民幣。我們的投資特點是跨階段投資,會在行業細分賽道對現的龍頭企業進行投資,包括對有平臺屬性的投資標的我們也會考慮并購投資。同時我們也關注行業發展的趨向,對未來3-5年即將出現的產品和技術領域進行布局,投資當前行業新秀。我們核心關注TMT和醫療健康兩個大行業領域,重點關注以數據技術為代表的科技、以媒體技術為代表的媒體領域,還有以精準醫療為方向的醫療健康領域的投資機會。

周熙:大家好,我是來自摩根士丹利的周熙,非常高興有這個機會參加投中網的論壇,與各位一塊進行學習和分享。

段蘭春:各位都是來自知名機構的資深大佬,我簡單介紹一下凱輝基金,我們是2007年成立,目前為止管理資金規模為40億美金,我們主要關注大消費,醫療,技術和高端制造,我們目前在中國、美國、法國、德國、以色列、新加坡有8個辦公室,全球超過100人的團隊,我們的目標就是幫助企業的國際化發展。

培養機構硬核實力,在不確定性中尋找確定性

段蘭春:我們言歸正傳,剛剛主持人也提到今年2020年以來,隨著新冠病毒的爆發,國際形勢宏觀政策等等,還有產業方向的變化,都帶來了非常多的不確定性,包括近期的注冊制,新基建等新概念的出現,每個機構都在重新思考自己的策略和方向,想請問在座的各位,大家認為這些宏觀的和產業方向的一些變化,哪些是會帶來一些短期的影響,哪些會產生更長遠的一些影響?各位所在的機構,在投資策略上面有哪些新的思考和調整?

蔡濤:因為今年來講,不管是國內還是國際的形式都是發生很大的變化,中間出現的黑天鵝很多,比如新冠、還有國際關系,我們會認為像這些黑天鵝的事件,無非是歷史長河當中的波瀾,我們認為它的影響會是短期的。作為我們而言,看企業的時候,一直認為是金子總會發光,只不過像黑天鵝事件可能讓某一些金子立馬浮現出來,我們能夠抓住相關的機會,作為一些落后的向滾的產能,可能通過黑天鵝的事件加快淘汰,這個我們對黑天鵝事件的看法。

作為我們今年的金融政策相關的改革,對我們的資本市場來講是一個長期的利好,大家可以看一下,創業板的注冊制進展是超預期的,還有科創板的審批的相關的效率已經非常快了,而且基本上跟國際接軌沒有太大的差距了,金融的改革作為我們創投而言我們要抓住相關的機會,我們深圳擔保集團做相關業務的時候,有一些策略還是要自己堅持的。

我們每年服務中小企業的客戶達到4-5千家,通過融資發現客戶,再通過創投發現企業的價值,因為我們還是會堅持不熟的產業,沒有盡調清楚的項目不投。在策略上面也有一些相應的調整,比如說現在成熟的項目,在投的項目,這些我們會希望他們能夠趁政策的紅利盡快走向資本市場。

另外因為深圳擔保集團服務的客戶,從天使到Pre-IPO的項目都有,我們項目調整就是從天使到VC,PE、Pre-IPO我們在項目里面會做調整,在每個階段上面項目的配比上面會做一些調整,這個是我們機構當前的一個思考

崔文立:這個問題的確比較大,討論也比較多,我就選一點,講一下我們對未來中國的科技制造這一塊的思考。首先大家比較擔心中美脫鉤方面,但是實際上我們認為,中國作為世界制造中心的地位不會受到削弱,將來應該會進一步的加強。最主要是3點原因:

1.西方的制造競爭力衰弱。

2.中國人才積累20年,厚積薄發。

3.全產業鏈,本土的市場。

從投資來講,對各個領域、門類的進口替代和技術升級是廣泛的機會,包括我們投的微軟和電動汽車上游技術供應鏈,包括醫療設備、醫療器械、生物醫藥。在全球技術升級下,國內的企業顯示出持續的競爭力和未來發展的前景。我主要是這樣的觀點,也是圍繞這些方向在投資。

黃青:2020年注定是不平靜的一年,一方面人類在2020年遭遇了這場二戰以來感染規模最大疫情,另一方面中美摩擦仍保持高溫,經濟轉型升級帶來的金融和產業政策加速優化升級。對于做創投、做股權投資來說,在這種風云激蕩的時候,怎么樣應對復雜多變的環境?這里面就是一個字“難”,對于我們做投資來說,一直是如履薄冰。

對我們來說,難是常態。作為投資機構,不管外部環境如何變化,核心的內容是自身的硬核實力,既要要觀察、了解、學習,更多的還是加強我們自己內功的建設。這是投資機構的生存發展最重要的一點。

在應對外界環境的變化上,我們在投資策略和投資方向有略微調整,但是大的方向不會改變。對于技術和資本密集型的醫療健康產業來說,高特佳堅定的認為認為研究發現價值,投資是創造價值,醫療健康需求的多元化和產業細分的復雜特征,要求鉤子機構必須深入產業,把握產業的脈絡和發展路勁,對大健康醫療領域內各個細分的行業做精深、全面仔細的研究和分析,并從中找到優秀的投資企業。

從需求和技術創新出發,是醫療健康投資獲得豐厚回報的前提。比如,在港交所生物科技板的新政策出來之前,高特佳就已經布局了很多具有硬核實力的生物制藥研發類的企業。而此次疫情爆發后,IVD檢測試劑產品、第三方醫學檢驗、醫療器械和互聯網醫療的公司都是直接受益企業,他們在疫情重點 優異表現獲得了政府、醫療界、資本市場等各界的一致高度認可,從而也把握了重要的發展機遇。因此本質上還是判斷企業是不是有自己核心的技術,包括管理團隊的實力。

醫療服務機構在疫情期間受到了很大的沖擊和影響,但是來到當下的時點再去研究會發現,管理科學、模式創新的機構,二季度后就很快的恢復到疫情前的狀態,包括營收和利潤的水平也快速回歸正常。

綜合來說,在我們看來,不管市場發生什么變化變化,醫療健康產業蓬勃發展的勢頭沒有改變,中國產業創新的動力還在加強,對于專注醫療健康投資的機構來說,高特佳始終要自身判斷的原則和投資的原則,不跟風,也不會蹭熱點。

段蘭春:黃總講的特別好,去年我們在開論壇的時候討論穿越周期,也是一個難。今年新冠病毒爆發,各種不確定性,還是難。所以在這個過程當中,對投資人來講,我們面對的永遠是不確定性,在這個不確定性中尋找相對的確定性。接下來請李總分享。

PE的本質,還是堅持長期主義方法論

李磊:我同意黃總的觀點。對于成熟的投資人來講,很重要的能力就是在不同經濟周期中,敏銳捕捉不同時期的投資機會。雖然這輪疫情帶來的很多影響是偏短期的,但是也會帶來不少更長遠的影響,這里面既有很多生活方式的變化,也有工作方式的變化,如拜訪客戶和開會交流的方式等等。

例如,大家都看到K12課外輔導領域在疫情期間頭部企業的活躍用戶數量大幅度提升,但這里面更重要的、更深遠的影響是學生家長在消費這些課外輔導產品時候的心態的改變。疫情前,很多家長并不熟悉K12在線輔導的產品。但通過這輪疫情,大量的家長和老師開始習慣這種教育方式,客觀上加速完成了消費者教育。這會很深刻的改變教育行業的發展路徑,尤其是K12課外輔導的競爭格局,以及增長趨勢。鼎暉是國內做PE股權投資比較早的團隊。我們深刻的體會是,我們堅持只投資頭部企業的理念是非常正確的。這輪疫情過后,我們所投的企業總體而言受影響不大,即便是線下零售業務占比較大的零售企業,受到了短期的沖擊,但是從最近幾個月的財務數字看起來也恢復得很快。

經濟的不確定性永遠都存在,但是如何在經濟的不確定性當中尋找符合我們投資價值和投資理念的機會,這個話題也許比討論經濟不確定性重要的多。

鹿炳輝:我也接著講,關于中美關系、新冠疫情的影響,未來還是有相對長遠的變化和影響,今天大家剛剛開始。可能未來對大家的生活方式,思維方式,包括工作方式都有可能產生一個比較大的變化。畢竟我們這一代人可能是從來沒有經歷過像新冠疫情影響這么大的全球性的突發事件,新冠疫情和中美之間的分歧,展現了兩國不一樣的文化和意識形態,最終這些不一樣會反映在全球的金融秩序與貿易關系上,具體來講也可能是涉及到供應鏈的變化,確實可能是有長期的影響。今天大家都感覺到了一系列不確定性。在這個不確定性當中,剛剛崔文立總談到中國的優勢,今天我們談優勢。

有一些機會我們會持續看,其中一個是創新性的技術,包括硬科技和軟科技。未來10-20年,不管國際形勢如何變化,在這個方向和領域里面,還是會出一些比較大的比較好的投資機會。第二個是跟中國老百姓的衣食住行,一些必要性消費相關的產業里面肯定會存在大量的機會,畢竟大家都要吃穿消費。第三個,中國具有巨大的制造業和產業鏈的基礎,中國過去5-10年,在消費者端很多物聯網大數據的技術應用比較廣泛,但是中國大量傳統制造業里面還是處于信息化的早期階段,所以在中國的傳統產業里面這種數字化、自動化、智能化的機會也非常大。

創新的技術,老百姓衣食住行相關,跟生產優勢相關的,這三個方向無論未來的國際貿易關系怎么變化,我們都認為是存在巨大的機會,這個是不確定性當中的確定性。

馬云濤:我們覺得變化之中才會有機會,尤其是對于投資機構來說,如果這個世界一成不變,我們的投資機會也可能就不會存在。正因為這個世界是變化的,而且存在大量的不確定性,這才是我們投資機構發現機會的時候。

在數字化轉型、數據技術進步和智能化進程當中,我們國家會怎么變化,包括在產業鏈上比較薄弱的環節,如上游談的半導體,集成電路和芯片領域,再往上游走,中國當前又有哪些儲備?全世界如果供應鏈斷掉之后我們又能做出哪些應對?這些我相信中國的經濟和技術發展到今天,經過幾十年的積累已經具備了一定的基礎。現在外部的局勢會逼著中國打一場硬仗,這個是在未來有希望看到的投資機會產生的地方。

這個地方結合著資本市場政策的變化,我們從科創板開始推行注冊制,可以預見在發行上市這個環節全面注冊制肯定是要到來的。我們好的企業在國內上市路徑會越來越方便,時間過程也會越來越短,中國也有意愿把優秀的企業都留在國內的資本市場。

同時,我也覺得這個也會進一步開啟資本市場的改革。我們也會向西方優秀的資本市場學習,這個環節的打通會把整個股權投資的鏈條完全打通。我們資本市場還有很多的問題沒有解決,這些站在一級市場投資的,到二級市場怎么銜接?我們講長期價值投資,這個怎么與投資期限很好的銜接?我相信這些政策上的改革也會帶來一些中國企業發展的利好。我們認為未來風險當中的機會會更多。

第二個維度,在疫情短暫的影響當中,我們也在看,疫情情況下對人們消費習慣做了哪些改變?無疑現在說“云化”、“線上”這些是非常流行的,包括線上教育、游戲行業在短暫的幾個月里面有很多的企業發展得非常好。

其實這個進程早在20年前,在國外已經就開始了智能化或者是數字化的進程,包括在下一代物聯網里面,我們現在的人與人之間通過網絡連接已經覆蓋。下一代的互聯網萬物互聯也會有大量的機會產生,結合疫情短暫的影響,也加速了整個社會智能化進程的發展。同時在疫情的情況下面,我們也在觀察哪些需求是長期需求。

比如說,像鼎暉李總關注的消費行業,我們也會看一些長期存在的投資機會,這個也形成了我們在短時間內的投資布局。總體來說,盡管會有黑天鵝事件,但是在每個黑天鵝事件背后其實都可能孕育著新的機會,這也是我們投資機構需要努力把握的機會。 謝謝!

周熙:關于疫情從好的一面來講,可能是在座的各位和大家有一段比較長的時間在家里面反思和思考。對于我們PE從業人員來講,這段時間我感覺大家反思的也挺多的,如果說能分享一點小小的經驗或者說心得,我有這么幾個觀察。

從2008年到2020年這12年的周期走過來,實際上不管是中國還是美國,還是在一些新興市場,估值在最近這幾年里面在科技泡沫的引領下面都挺高的,股價跌下來二級市場帶動一級市場這個可能是我們未來面臨的挑戰。

但是回到PE投資的本質,我們到底是什么樣的行業?說白了還是長期主義投資的方法論,從基本面的投資,特別是我們對做成長資本的投資機構來講是非常講究從長期持有的。

這個東西在中國又特別的有針對性,因為我們在以前亞洲也是一樣,少數股權投資為主。退出的控制往往在中國依靠一些IPO可能是最好的方式,而并購和杠桿的使用在中國在亞洲基本是0,在美國是50%左右,杠桿收購做的非常多。

所以對于退出渠道,我們也非常高興地看到創業板科創板注冊制的問題,但從長期來講還是投到長期不確定市場里面基本面的分析。所以我想可能在未來的12年,如果按照小周期的理論,可能在前期這十幾年大發展的過程里面,我們也許過多注重一二級市場的差價,或者財務和資本市場的對接等方面。

而在運營的價值創造這一塊,也許沒有發達國家做得那么多,在這點來講百年未遇之大變局,我想在這一塊在座的一些機構做交流的時候會經常討論到的是如何加強幫助被投企業價值的創造,從運營的角度做這個事情。這里面有很多專門做醫療產業的投資基金這方面就是非常好的例子。在行業上專注化,在運營上專注化,有更多的人員投入到投后管理當中來。

整個機構的專業化,在中國過去創業板開始到目前的注冊制來說,有很多的從業人員沉淀下來,這在中國機構專業化里面是一個組織結構的調整。我相信從業人員的20萬是不是有點多?可能是有點多,上午講到有2萬4千多家注冊機構,有一半多一點是做一級市場,所以這種大浪淘沙下來我相信最終的策略的調整不會脫離PE投資的本源,就是以長期價值投資,行業專注化,深化自己的能力圈,為被投企業賦能,謝謝!

PE生存法則:自律、專業、堅持、獨立判斷

段蘭春:雖然在很多不確定性的因素下,但是大家共同對市場依然充滿了信心。大家未來也看好類似于大眾消費、醫療的生物技術,包括新的科技及物聯網的方向,特別是周總提到未來不僅僅加強作為投資人的專業程度,也要加強對被投企業精細化的管理。分享我們自己的兩點心得。

第一,特別是在今年以來,不管是從資金和資源的層面來看,不管是在機構層面還是在被投企業層面,企業都是在不斷的向頭部聚集。

第二,我們堅持看好中國,我們之前主要做美元基金,但是今年以來達成了一個共同的共識,就是我們要更多的在中國投資,不管是從團隊層面還是從資金層面。

我問最后一個問題,回到今天的價值投資的主題,之前全世界的投資大佬,包括巴菲特或者是黑石的蘇世民提到,投資首先是要不虧損,我想請各位就自己在價值投資上面的心得或者是理念,用兩三句話跟大家分享一下。

周熙:謝謝。我們第一位的信托責任人是投資人而不是我們服務的機構,這個是第一位的信托責任。從這個角度講為我們投資人掙錢是一個天經地義的事情,當然現在大家在海外,或者是全球來看也會談到一些負責任投資,ESG,這些都是應有之意,因為有的時候不光把錢掙回來,還不能破壞環境,要對社會創造正能量,這個是一個硬幣的兩面。

您說到底虧不虧錢?蘇世民有一句話,他的新書我們也翻了一下。實際上不虧錢很難做到,我們能做到的是從整個基金某一期基本的配置講,從少數股權到控股權的投資,到杠桿是不是加,從早期到中期后期,整個投資組合的能力,做到風險下行可控。我們PE如果說有存在的價值,那你就要創造一定的阿爾法,如果跑不贏標普500,全球來講,那作為一個LP,不管是散戶還是機構,他投資你的價值確實有一個問號在里面。如果想做到像蘇世民老先生這樣一單都不愿意虧損這個是很難的,我們只能說心向往之而不能至。一句話就是為機構和個人投資人創造能跑贏大市的阿爾法,我們就做到了基本的要求。

馬云濤:謝謝周總,說的非常好!作為優秀的管理機構,通過資產配置及對行業深入的耕耘管理,把控好風險就是一個非常好的格局。我們不可能追求每一筆投資都不虧損,但是我們要追求整體的投資回報,也就是整個基金的回報。

簡單說一下我們的看法。其實在PE領域里面,投資風險階段是比較長的。我們在選賽道、選標的、選團隊時候會有一個風險的判斷。我們要用長期的對行業的耕耘,對行業的認知成體系的投資管理辦法解決這樣的階段風險。

剛剛周總前面一段話提到了很重要的風險,其實投后面臨的時間和不確定性因素更大。這個世界在不斷變化,我們的技術、消費趨向、消費人群及市場整體都在變,怎么樣做好投后管理其實也是PE面臨很重要的課題。我覺得每個機構在這方面都有要加強工作。所以投后怎樣幫助被投企業成長,給他們賦能,幫助他們創造價值,這個是我們PE要好好努力耕耘的方面。再加上我們對行業賽道深度體系的建設及資產組合的邏輯,才有可能讓我們的基金獲得一個比較好的收益。謝謝!

鹿炳輝:說價值投資這個事情。因為價值投資的概念或者是這套哲學是從二級市場來的,一級市場沒有人真正講什么是一級市場價值投資。二級市場相對透明,這個市場透明度比一級市場高很多,實事求是講一級市場有一半以上的投資人以講故事為主,什么是價值投資大家的理解不一樣。

第二點,蘇世民說不要虧錢,這個確實是知易行難,如果我們回答這個問題怎么看?我歸納成兩點。

第一點,在座的諸位,包括市場上大多數的基金管理人講起投資策略和方法流程都有很成熟的思路,給LP講故事也講的不錯,但是不要虧錢最重要的一點還是守紀律,你講的東西是不是真正覺得是對的?你認為對的東西是不是真的在每一個項目的時候都按照你認為對的東西堅持?所以不要虧錢的第一點就是要堅持你認為的對的紀律,這個是不要虧錢最基本的,或者是你能做到的最重要的一點。

第二點,有時候投中一個好項目不難,但是一個基金賺錢挺難,剛剛講的守紀律最好每個項目不虧錢/另外是基金的配置,策略上也要考慮的相對比較全面。第一點守紀律,第二基金的配置策略非常重要。

段蘭春:很棒,自律紀律性是特別需要的一點。

李磊:對,投資機構需要非常自律。自律包含價值判斷,例如在經濟低谷,周期低谷的時候講自律,哪些項目該做哪些不該做?市場熱的時候,又如何保持謹慎和敏銳?說起來容易,但到每個具體鮮活的案例時都是特別考驗一個團隊是否經歷過多個經濟周期的考研,以及判斷力。

我們的體會,關于價值投資尤其是對于一級市場的價值投資,研究是非常重要的。對于一個行業,對于一個細分領域未來變化的趨勢,需要時刻保持對最前線變化趨勢的關注。把業務、行業、市場的增長研究透了,對于確保投資成功,非常重要。我們也一直在圍繞著我們聚焦的幾個領域如何做好行業研究,怎樣形成專業化的分工,團隊從上到下研究資源如何分配,不斷優化我們的組織架構。

段蘭春:專業性和堅持獨立判斷,非常好。

黃青:說到不虧錢,關鍵就是做好風險控制。風險控制里面一個是關注宏觀環境的風險,政策的風險,行業的風險,企業本身團隊的風險,還有產品技術等等的一些風險。

段蘭春:非常精辟簡短。

崔文立:關于風險控制,建議有2個做法。1.不要輕易換投資策略;2.不要輕易換投資賽道。

段蘭春:很棒,同樣是一個自律和堅持。

蔡濤:我也分享一下我們機構對于價值投資的看法。價值投資,第一個是發現企業,第二個發現企業的價值,第三個是創造價值。其實創造價值我覺得比較多會體現在投后管理,投后的服務上面,所以這一塊我們可能在價值投資方面自己對于后面的資源的對接,包括從我們自身的資源上面而言,我們會有比較多的資金上的服務,政策導向的一些服務,還有一個在行業上的服務,我們通過這些跟我們的企業創造相關價值。

剛剛提到的對于價值如何體現我們在一級市場的時候,我們自己也是本著有一點,一個是加強自己的內功,第二個就是在市場形勢變化過程當中堅持的不跟風不盲從,堅持自己的策略,這是我的一些分享,謝謝!

段蘭春:對,我聽到幾個關健詞,自律、專業、堅持、獨立判斷,最后作為一級市場投資人我們都要學會和時間做朋友,我們今天的圓桌討論就到這里,時間有限,謝謝大家!


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